目前，中船集团旗下共有约60家独资和持股企事业单位，其产品交叉、区域邻近的情况比较普遍，考虑到造船行业的成长期已基本结束，产品升级、整合优化势在必行。2010-2012年度，中船集团的主营业务收入分别为882、973、840亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为38、51、-15亿元。

　　2013年上半年，公司承接新船订单36艘/517万载重吨，柴油机91台/133万KW，承接海工业务合同金额32.5亿元。根据下半年的造船市场形势，公司2013年全年承接新船订单有望突破1，000万载重吨，创下历史新高。结合行业需求回暖，同时产能有所收缩，公司综合竞争力突出，将充分受益于此，我们给予公司“买入”的投资评级。

　　船市在大周期底部迎来景气向上期

　　分析框架

　　船舶制造是典型的强周期行业，这与船舶的建造周期（高峰期需要2-3年）、使用寿命（20~30年）较长，导致航运和造船均难以达到供需平衡有关。造船行业的景气表征方法也较多，而我们选择“新签订单、在手订单、新船交付、闲置运力”作为标识周期位置的关键指标。需要说明的是，这些指标的周期不仅存在错位，而且周期长度也会略有差异，因此构成行业的形态是多种多样的。例如，在一个典型的船市下行周期中，我们可以根据主导指标变化，划分出五个阶段。其中，当进入第五个阶段时，也可以认为造船新的上行周期已经蕴酿开始。

　　除了周期变化以外，结构演化也是加剧造船行业波动的重要因素，包括由于竞争力导致的产地转移、由于需求或技术因素导致的产品升级等。2007年中国造船行业经历的轰轰烈烈的牛市，曾经囊括了航运需求爆发、造船产业转移、产品大型化等多种因素，因此其强度远超过历史上曾达到的水平。

　　两大因素推动景气向上

　　新船价格是造船景气的核心标志：2013年以来，新船价格呈现触底逐渐回升的态势，其中，8月以来涨幅更为明显。与2013年初相比，11月的散货船、油轮、集装箱船的价格比年初分别上涨6.3%、1.1%和7.8%。

　　船市的企稳向上，首先是基于全球经济运行平稳：今年以来，美国就业和消费市场均有所改善，制造业也呈现稳步复苏状况，而欧洲经济也显现从萎缩到稳定，到恢复微幅增长的过程。尽管目前尚难以判断全球复苏的强度，但平稳的运行环境有利于各种投资活动的恢复。

　　航运价格的震荡向上成为船市复苏的主推器：进入2013年，全球干散货运输的重要指标—波罗的海干散货运价指数（BDI）呈现底部震荡向上的态势。截止2013年11月底，BDI指数收于1821点，较上年同期上涨67.1%，而2013年均值较2012年均值上涨幅度也达到24.1%。相比之下，油运指数BDTIBCTI等走势相对较弱（油轮的新船价格也走势偏弱），2013年均值较2012年均值还略有下滑。

　　中国船舶：中国优秀船企的代表

　　业务链条完整

　　中国船舶的主要业务板块包括造船、修船、核心配套、海洋工程装备及非船业务。造船业务方面，外高桥(行情,问诊)造船主要建造好望角型散货船、阿芙拉型油轮、30万吨级VLCC型油轮，中船澄西批量建造5.3万吨散货船。修船业务，中船澄西承修的船型涵盖了散货船、集装箱船、各类油船、工程船和考察船等。核心配套业务方面，沪东重机主要产品为缸径700mm以下的船用大功率柴油机，中船三井主要产品为缸径700mm以上的船用大功率柴油机。2013年，外高桥造船收购了上海江南长兴重工36%股权，其造船业务拓展至大型集装箱船、VLGC船等高附加值船舶。海洋工程方面，外高桥造船目前旨力于自升式钻井平台的批量化建造，其中，JU-2000E自升式钻井平台第5座已经开工在建。

　　财务稳健，强于长跑

　　对于周期行业的上市企业，必须有驾驭周期环境的能力。而中国船舶在经营和财务上都保持着稳健的特点。2013年3季度末，公司的货币资金达到14，337百万元，而应收账款仅有1，586百万元。在船市下行的2008年至今，公司累计共计提了6，338百万元的资产减值损失，超过同期净利润水平的50%。如果船价企稳，公司在资产减值方面的损失会大幅减少。

　　处于行业的优越位置

　　随着船市的复苏，公司再次展现了优秀的把握市场机会的能力。2013年上半年，公司承接新船订单36艘/516.7万载重吨，承接柴油机91台/133.15万KW，较上年同期增长明显；此外，承接海工业务合同金额达到32.47亿元。根据当前造船行业的形势，我们判断公司全年新签订单有望超过1，000万载重吨，创下历史新高。

　　2013年6月末，公司累计手持造船订单93艘/1234.57万载重吨，累计手持修船合同2.92亿元，累计手持柴油机订单147台/251.31万KW。

　　2013年以来，船市的复苏以散货船最为明显，而其中船价涨幅最为明显的为好望角型散货船。以17.6-18.0万载重吨的好望角型散货船（Capesizebulkcarrier）为例，年初的新船价格最低仅为4，600万美元/艘，而11月底的价格已达到5，350万美元，涨幅高达16.3%。而9.1-9.3万吨巴拿马型散货船（Panamaxbulkcarrier）仅随其后，11月底的价格达到3，400万美元，较年初上涨14.3%，而5.6-5.8万吨的大灵便型散货船（Handymaxbulkcarrier）11月底的价格达到2，650万美元，较年初上涨9.3%。

　　外高桥造船在17.6-18.0万载重吨的散货船市场具有突出的影响力。自2001年起，外高桥造船已推出六代好望角型散货船，形成了特有的好望角型散货船系列产品。其中，第六代18万吨好望角型散货船以节能环保、经济低碳为特色，其综合油耗与原系列船相比降幅高达15%。根据外高桥造船公司的网站新闻，自2012年底至今，公司已承接该系列的散货船33艘，极大地巩固了公司在好望角型散货船市场的领先地位。

　　在手订单充裕

　　根据克拉克松的统计，截止2013年12月初，外高桥造船手持订单约1，247万载重吨，主要为18万吨好望角型散货船和31万吨级油轮；外高桥旗下子公司长兴重工手持订单约247万载重吨，包括散货船、集装箱船、LPG船三大类船型；中船澄西手持订单约409万载重吨，主要为4-6万吨散货船和4万吨敞口船。截止2013年12月初，公司旗下三家船厂合计手持订单约1，903万载重吨，基本回到2008-2010年的平均水平。

　　中船集团整合优化空间巨大

　　公司的控股股东—中国船舶工业集团公司（以下简称“中船集团”）是中央直接管理的大型企业集团。中船集团是中国船舶工业的主要力量之一，旗下凝聚了一批中国最具实力的骨干造修船企业、船舶研究设计院所、船舶配套企业等，产品涵盖了散货船、油船、集装箱船等主要船型和LNG船、海洋工程装备等高附加值产品。

　　2007年，公司的前身—沪东重机，通过非公开发行股票的形式，向中船集团收购了外高桥造船、中船澄西等重要子公司，使业务领域从船用柴油机拓展到整船建造、船舶修理等。2011年，公司曾计划通过非公开发行股票的形式，向中船集团收购广州龙穴造船，但因船市下行和股票市场变化而未能如愿。2013年，公司全资子公司外高桥造船将其持有的上海江南长兴造船51%的股权转让给沪东中华（集团），同时，收购了江南造船（集团）所持有的上海江南长兴重工36%的股份。我们认为，上海地区作为中船集团最大的船舶造修基地，其进一步优化整合的空间巨大，公司作为中船集团的核心上市公司之一，有希望继续发挥重要的平台作用。

　　盈利预测、投资建议

　　根据分业务需求和进展情况，我们预测公司2013-2015年分别实现营业收入20，970、24，747和29，251百万元，归属于母公司股东的净利润分别为89、717和1，561百万元，EPS分别为0.065、0.521和1.132元。

　　当前造船需求呈现回暖态势，而行业产能已显著收缩，将推动船价震荡上行，公司作为国内综合实力领先的船企，将充分受益于行业景气改善的机会，我们给予公司“买入”的投资评级。

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